Le narratif de la « liquidité de sortie SpaceX » est omniprésent depuis l’introduction en bourse la semaine dernière. Les détracteurs avancent que la forte demande pour les actions SpaceX permettrait aux premiers investisseurs, aux employés ou aux initiés de vendre leurs actions à des valorisations très élevées, tandis que les nouveaux acheteurs, en particulier les investisseurs particuliers, prennent le risque.
Cependant, le dossier S-1, le calendrier de lock-up et la position des contrats à terme crypto suggèrent l’inverse, du moins pour l’instant.
Qui peut vendre ses actions SpaceX de manière anticipée ?
Il est essentiel de commencer par examiner l’offre dans la question de la liquidité de sortie. L’offre concerne uniquement des actions SpaceX nouvellement émises. L’entreprise a levé environ 75 milliards de dollars à travers 555,6 millions de nouvelles actions de classe A, et le S-1 confirme qu’aucun détenteur existant ne vend lors du listing.
Chaque dollar revient directement à SpaceX, principalement pour financer le développement de l’IA. De nombreux lecteurs qui se demandent comment acheter des actions lors de l’IPO de SpaceX pensent que les initiés leur vendent directement. Ce n’est pas le cas.
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Les initiés conservent environ 95,8 % du capital. Elon Musk et certains investisseurs majeurs ont accepté un lock-up de 366 jours, un accord qui bloque la vente pendant une période définie. Les employés sont aussi concernés par des restrictions.
Les employés de niveau inférieur, comme les soudeurs, sont devenus cette semaine millionnaires sur le papier, mais leurs parts restent gelées jusqu’à la première fenêtre de cession après les résultats du deuxième trimestre. Ils ne peuvent pas vendre leurs actions SpaceX aujourd’hui, quelle que soit leur volonté.
La seule véritable exception est un programme d’actions réservées couvrant jusqu’à 5 % des actions de l’IPO pour certaines personnes sélectionnées par les dirigeants de l’entreprise. Même eux, selon les informations, ne vendent qu’après la première publication des résultats, et achètent des actions nouvelles au prix de l’offre.
Donc, si personne lié à SpaceX ne peut vendre aujourd’hui, qui souhaite vendre plus tard, et quand la fenêtre s’ouvre-t-elle ?
Les milliardaires veulent sortir, mais le lock-up fixe la date
Il y a en effet de véritables vendeurs qui attendent, et c’est ici que le narratif de la liquidité de sortie autour de l’IPO de SpaceX prend une part de vérité. Google, ou Alphabet détient environ 5 % de la société, après que la fusion de xAI a dilué sa participation initiale de 6,11 %.
Cette position pourrait valoir jusqu’à 100 milliards de dollars, soit environ 100 fois la mise investie en 2015. Ils pourraient souhaiter en liquider une partie.
Les premiers investisseurs en capital-risque tirent la même sonnette d’alarme.
Le fondateur de Space Capital, Chad Anderson, a déclaré à Fortune :
« Nous sommes investis depuis presque dix ans, il est de notre devoir de restituer du capital à nos investisseurs. »
Cependant, leur sortie dépend du calendrier de lock-up établi par SpaceX. Jusqu’à 20 % des actions éligibles détenues par les initiés seront libérées après les résultats du deuxième trimestre, attendus entre la mi-juillet et septembre. 10 % supplémentaires seront libérés si SPCX se maintient à plus de 30 % au-dessus du prix d’offre pendant cinq séances sur dix. Cinq tranches de 7 % suivront à 70, 90, 105, 120 et 135 jours, puis 28 % supplémentaires après les résultats du troisième trimestre, et la libération totale aura lieu après 180 jours.
Cette offre échelonnée trouve rapidement preneur. La règle d’entrée rapide du Nasdaq et l’inclusion anticipée dans les indices MSCI incitent les fonds indiciels et les comptes de retraite associés à acheter des actions SpaceX dans les semaines qui suivent la cotation.
Les flux passifs deviennent ainsi une demande continue absorbant ce que les initiés relâchent. La situation financière explique pourquoi certains pourraient vouloir se dépêcher.
SpaceX a déclaré 18,7 milliards de dollars de chiffre d’affaires en 2025 pour une perte nette de 4,9 milliards de dollars, le bénéfice opérationnel de 4,4 milliards de Starlink finançant une perte de 6,4 milliards de xAI. La valorisation de SpaceX représente près de 94 fois le chiffre d’affaires des douze derniers mois, et le lock-up progressif Facebook de 2012 avait pourtant terminé 40 % en dessous du prix d’offre.
La pression vendeuse est donc programmée, et non imaginaire.
La participation des investisseurs particuliers dépend de l’attribution qu’ils ont effectivement reçue.
Les particuliers sont réduits, non surchargés
Si les initiés avaient prévu de céder leurs actions aux petits investisseurs, l’allocation aurait dû maximiser la part des particuliers. C’est le contraire qui s’est produit. Les investisseurs particuliers ont passé des ordres pour plus de 100 milliards de dollars afin d’acquérir des actions lors de l’introduction en bourse de SpaceX, dépassant la taille de l’opération fixée à 75 milliards de dollars, et la demande totale a atteint 3,5 à 4 fois l’offre disponible.
SpaceX a alors réduit l’allocation allouée aux particuliers à un peu plus de 20 %, contre 30 % initialement prévus, en raison d’un fort appétit institutionnel. BlackRock à lui seul a passé un ordre d’au moins 5 milliards de dollars, tandis que les fonds souverains ont reçu des attributions dépassant chacun le milliard de dollars.
Les mécanismes d’attribution affaiblissent encore davantage la vision selon laquelle les particuliers serviraient massivement de « bag holders ». La répartition était soit aléatoire, soit au prorata selon le courtier, et ces derniers ne débitaient les fonds que pour les actions effectivement attribuées. Toute personne n’ayant pas acquis d’actions SpaceX lors de l’opération a simplement gardé son argent.
Le récit de la liquidité de sortie ne tient que si les particuliers restent les « bag holders ». Cela nécessiterait l’un de ces deux pièges : soit les particuliers détiendraient des actions qu’ils ne pourraient pas vendre, soit ils se retrouveraient avec des actions dont personne d’autre ne voulait.
Les particuliers de SPCX ont évité ces deux écueils, puisqu’ils peuvent vendre dès le premier jour et qu’ils ont reçu moins d’actions que ce qu’ils avaient commandé.
