Khing Oei, ancien investisseur crédit chez Goldman Sachs, estime que le marché valorise mal l’action préférentielle STRC de Strategy. Ses calculs évaluent son prix à environ 96 $. Elle se négocie autour de 85 $.
Oei a passé 25 ans à évaluer la dette à risque chez Goldman Sachs et dans des hedge funds. Il a partagé son modèle STRC lors d’une récente discussion approfondie.
Un rendement de 14 % sur STRC de MicroStrategy trompeur ?
STRC verse un dividende de 12 %. Si on divise cela par le prix actuel décoté, on obtient un rendement supérieur à 14 %. Ce chiffre circule partout. Oei affirme qu’il est erroné.
Voici le problème. Ces calculs supposent que STRC verse des dividendes indéfiniment, quelles que soient les circonstances. STRC ne promet rien de tel. Elle n’arrive jamais à échéance et n’a jamais à rembourser sa valeur nominale de 100 $, appelée nominal. Elle ne paie que tant que MicroStrategy en a les moyens.
Les actions ont chuté de 25 % sous le nominal durant la vague de vente de Bitcoin en juin. C’est cela qui rend le rendement si alléchant.
« Cette expérience vous laisse une règle simple : ne jamais évaluer une série de paiements uniquement en divisant le coupon annuel par le prix du jour », a écrit Oei dans son analyse.
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Il valorise donc STRC comme une obligation. Il compte uniquement les flux de trésorerie effectivement versés. Le tableau de bord de Strategy affiche 843 775 Bitcoin (BTC) équivalant à 54 milliards de dollars, auxquels s’ajoutent 3 milliards de liquidités. La dette et les actions préférentielles seniors réclament d’abord 8 milliards. Les 10,5 milliards de STRC viennent ensuite.
29 ans de dividendes, même si le Bitcoin ne monte jamais
En retirant les créances seniors, 50,2 milliards garantissent les actions préférentielles. Le dividende à verser s’élève à 1,73 milliard de dollars par an.
Cela donne deux chiffres marquants. Il suffit que le Bitcoin croisse de 3,4 % par an pour que les dividendes ne s’arrêtent jamais. Si le Bitcoin reste stable indéfiniment, le capital permet malgré tout de payer pendant 29 ans.
En actualisant ces 29 années de paiements à un taux d’escompte de 12 %, STRC vaut 96,30 $. BeInCrypto a revérifié les calculs. Ils tiennent la route.
Le marché paye 85,29 $. À ce prix, seuls 17 ans de dividendes sont couverts. Selon Oei, cette hypothèse est trop pessimiste, puisque STRF, l’action Strategy jugée plus sûre que STRC, affiche un rendement de seulement 10,4 %.
L’écart entre 85 $ et 96 $ correspond à la mauvaise valorisation de 13 %. Cela a une implication forte. Si Oei a raison, les acheteurs touchent le rendement de 14 % pendant que le prix progresse vers la juste valeur. Si le marché a raison, cette décote alerte sur un risque de suspension des dividendes à l’avenir.
Certains investisseurs semblent partager l’avis d’Oei. Un sondage BitcoinTreasuries a révélé que plus de la moitié des détenteurs ont acheté pendant la baisse sous le nominal.
La route vers les 100 $
Le cours de Bitcoin reste le principal moteur. D’après le tableau d’Oei, la STRC revient à 100 $ si le Bitcoin atteint 80 000 $. À 40 000 $, elle tombe à 58 $.
MicroStrategy dispose également de leviers. STRC a été cotée en juillet 2025 à 90 $ avec un dividende de 9 %. Le conseil d’administration a maintes fois augmenté ce taux, désormais à 12 %, afin de ramener le prix vers le nominal.
La trésorerie compte aussi. Chaque milliard de dollars levé et conservé en réserve ajoute environ quatre points à l’évaluation, selon Oei. Un rachat d’actions en ajoute cinq, puisque Strategy paierait 85 $ pour un titre qu’Oei estime à 96 $.
La mauvaise valorisation devient ainsi l’outil le moins coûteux de l’entreprise. La hausse de la trésorerie s’apparente à ce qu’un bureau d’analystes a qualifié de pivot pour traverser l’hiver du Bitcoin.
Une réserve subsiste. Oei dirige Treasury, une société européenne de gestion de trésorerie en Bitcoin, et bénéficie donc d’une prise au sérieux de ce titre. Les sceptiques restent nombreux. L’économiste Peter Schiff a récemment prévu un effondrement vers 20 000 $, et d’autres s’interrogent sur qui paiera réellement si le pari à 64 milliards de Strategy tourne court.
La question est désormais simple : une société disposant de 57 milliards de dollars d’actifs mérite-t-elle autant de doutes pour distribuer 1,73 milliard de dividendes annuels ? Le prochain mouvement du Bitcoin permettra d’y répondre en grande partie.
